白癜风防治专项援助科伦药业(002422)2013年三季报点评：收入增长平稳 期间费用拖累当期业绩
点评：
公司业绩略低于我们此前的预期。
单季度收入增速小幅放缓，硫红一期工程转固。报告期内公司实现营业收入49.29 亿元，同比增长13.22%，其中第三季度单季实现营业收入15.68亿元，同比增长9.74%，单季度收入增长有所放缓（Q1-Q3 单季度收入增速分别为10.59%、17.05%、9.74%）。分具体业务来看，我们预计核心品种直立式软袋增长20%左右，玻瓶受包材升级的替代增长有所下滑，塑瓶则保持相对平稳增长；此外伊犁川宁硫红一期工程项目完工转固，预计四季度有望贡献部分收入增量，根据健康数据显示，2013 年10 月22 日硫氰酸红霉素最新价格约310-330 元/kg，价格基本达到盈亏平衡线附近，大部分小厂已经停产，公司依靠成本优势报价还低于行业龙头宁夏启元，我们认为公司中长期有望依靠成本优势占据较大市场份额，但短期内尚难以对业绩有实质性贡献。总体来说，我们认为大输液行业竞争激烈，行业整体增长不快，公司作为行业龙头随着基数的增高增速放缓也属情理之中，预计后续仍将保持较为平稳的增长。毛利率趋于稳定，期间费用率高企拖累利润增速。报告期内公司综合业务毛利率为45.85%，在中报高基数的基础上继续提升0.65 个百分点，但单季度毛利率环比小幅下滑（Q1-Q3 单季度毛利率分别为42.81%、47.23%、47.04%），预计主要是由于硫红一期工程转固导致相应折旧增加所致；期间费用方面，报告期内公司发生销售费用6.27 亿元，同比增长18.66%，快于收入增长水平，发生管理费用5.27 亿元，同比大幅增长43.62%，主要是由于研发投入较大所致（前三季度研发费用2.40 亿元，同比大幅增长88%）；发生财务费用1.11 亿元，同比大幅增长93.43%，主要是由于银行贷款、发行公司债、中期票据增加财务利息支出所致。我们认为受硫红一期工程转固折旧增加，营销费用和研发费用投入力度加大、贷款导致财务费用高企等多因素的影响，导致公司单季度利润增速放缓（Q3 单季度归属母公司净利润仅增长3.12%），预计短期业绩增长仍可能受到上述因素的制约面临一定压力。其他财务指标方面，报告期内公司发生应收账款20.67 亿元，同比增长18.28%，略快于收入增速，但仍属于合理水平，现金流方面，前三季度公司经营性净现金流约8.20 亿元，同比大幅增长166.57%，主要是由于应付账款大幅增加所致，总体来说公司经营性净现金流与净利润水平较为匹配，显示公司盈利质量较好。
未来还看三发战略驱动。目前公司已经成为大输液的行业龙头，为拓展新的利润增长点，公司已确立了大输液、抗生素全产业链、高端专科药三发驱动的长期发展战略：在大输液领域，公司将继续开发双室袋、三室袋等具有高附加值的输液品种，通过不断升级输液包材有利于公司在大输液业务保持良好竞争格局；在抗生素全产业链领域，公司在*建设全球最大的抗生素原料和中间体生产基地，依靠成本优势在抗生素领域占据重要市场地位，其中硫红一期工程已经转固，后续有望逐步贡献业绩增量；在高端专科药领域，公司也有多个3.1 类创新药提交国家局注册申请，成果颇丰。总体来说，我们认为公司“三发驱动”战略发展方向明确，预计随着抗生素业务和高端专科药的陆续上市，将为公司带来新的增长动力，公司也将逐步由大输液企业向综合性高端专科药企转变，未来前景依然值得期待。盈利预测。
考虑公司大输液业务增长有所放缓，期间费用增长较快，我们下调公司盈利预测，预估2013-2015 的EPS 分别为：2.50、3.00 和3.58元。短期内公司受大输液行业竞争激烈，期间费用增长较快等因素的影响，业绩增长平稳，但中长期而言，公司质地优良，管理层经营稳健，随着“三发驱动”战略的全面实施，公司有望从单一的大输液企业成功转型为大输液、抗生素全产业链和高端专科用药的综合性药企，中长期前景仍值得期待，维持“增持”评级。风险提示。
*项目投产后盈利能力低于市场预期；招标中各类大输液产品的价格降幅超预期；固定资产投资较大。(来源：中国财经)
